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爱玛科技集团2026年中期财务报告显示，上半年实现营业收入114.4亿元，较上年同期减少12.21%；归属于母公司股东的净利润为6.65亿元，同比下滑45.15%；毛利率为17.43%，同比下降182个基点。利润降幅达到营收降幅的三倍左右。
营收与利润同步出现两位数下滑，这一情况在市场的预期之内。整个电动两轮车行业今年都在为前两年的过度消费付出代价。
（财务数据图表如上所示，单位：亿元，数据源自Wind，《财报纪》整理）
深入分析中期报告，政策因素并非核心冲击。新国标一次性推高了合规成本，以旧换新补贴减少抑制了需求，经销商提前囤货导致基数抬高，这些影响将随时间逐步消退。
然而，财务报告深处隐藏的问题在于：固定费用侵蚀了毛利缓冲空间，经销渠道的库存积压使营销投入效果大打折扣，而海外市场的扩张窗口正被竞争对手抢占。
爱玛的步伐明显滞后了。
新国标实施后，爱玛营收连续三个季度下滑
按季度来看，下滑主要从去年第四季度开始。
第一季度营收同比大幅下降近20%，第二季度同比降幅收窄至6.5%，但下滑趋势依然明显。主要原因仍与政策变动相关：
2025年9月，电动自行车新国标正式实施，行业进入政策过渡期。新规强化了整车防火阻燃标准，新增了电池、控制器、限速器的全套防篡改硬件要求，经营性车辆必须配备北斗定位与电池动态监测模块。
材料、芯片、固件开发以及检测认证投入的增加，使行业单车硬性成本普遍上升300至600元。成本压力传导至上游制造端，厂家不得不提高终端售价，价格上涨抑制了消费者的购车意愿。
政府提供的优惠补贴逐步减少。2026年，电动自行车被移出全国以旧换新补贴目录，地方配套补贴也基本取消，消费者实际支出增加。
商家也意识到了这一问题。从去年开始，经销商集中囤积旧国标产品，导致去年销售基数较高。一增一减之间，今年的营收数据显得相对疲软。
费用控制能力明显下降，新国标后爱玛对经销商依赖加深
收入下滑的同时，利润率也在收窄。2026年上半年，毛利率和净利率分别为17.4%和6.0%，毛利率较去年同期下降约180个基点，净利率下降约350个基点。
毛利率下降的直接原因是新国标推高了合规制造成本、原材料价格上涨，再加上终端“以价换量”的价格战。今年4月起，头部品牌集体上调出厂价，但零售端促销降价同样激烈。
在费用方面，销售费用率从3.84%上升至4.23%，管理费用率从2.48%上升至3.52%，研发费用率从2.70%上升至3.60%。
很明显，在政府补贴退潮、需求转冷的情况下，现阶段爱玛寄希望于增加销售投入，以维持增量基数。2025年第三季度销售费用为2.94亿元，同比增长44.1%；第四季度费用率为5.55%，但效果并不显著。
2026年上半年，投入强度略有收敛，但收入承压后，费用率仍处于高位。结果是销售费用增加未能带来销量的正增长。
管理费用率增长也较快。组织扩张的刚性成本以及海外布局，注定在短期内爱玛难以实现费用控制层面的改善。
2026年上半年，爱玛研发费用为4.12亿元，同比增长17.0%；第二季度单季同比增长31.4%，投入不降反升。
研发投入增长的目标很明确：新国标带来了材料、芯片、认证的全套合规升级，行业价格战又迫使产品差异化。爱玛必须通过研发消化成本冲击、补齐产品与智能化短板，这是针对成本上升与收入下降局面的必然投入。
收入规模收缩时，费用刚性不减，收入又承压，利润被两头挤压。这正是净利润降幅远大于营收降幅的根本原因。
爱玛的经营模式以经销为主，经销收入占比长期保持在95%以上。新国标实施后，直销规模占比相较2025年明显萎缩。“其他销售模式”是新出现的小板块，暂时无法提供大的增量。
这种经销体系的优势在于采用款到发货模式，厂家库存和资金压力转移给经销商。这是现阶段爱玛能够缓冲政策压力的少数方法之一。
新国标后，爱玛比以往更加依赖渠道商。
资本开支放缓，折旧压力显著增加
上半年，爱玛在中国大陆的收入为112.36亿元，同比下降13.2%；而海外收入为2.04亿元，同比大幅增长126.7%。虽然基数较小，但这是公司对冲国内周期波动的希望所在。然而，现阶段负担并不小。
无论是产品出海还是产能出海，都需要前期投入。从资本开支数据可以直观观察爱玛的扩张动作。2024至2025年，公司维持较高的资本开支规模，资金主要投向国内生产基地建设和产线智能化改造。2026年上半年资本开支为11.44亿元，相较2025年上半年的11.82亿元小幅回落，但整体仍处于高位区间。
按季度拆分，2025年第四季度资本开支达到6.15亿元，仍属历史较高水平，对应新国标切换阶段国内产线合规改造和海外工厂投产的集中投入窗口。2026年第二季度资本开支回落至3.79亿元，爱玛已结合行业景气下行的环境，主动放缓单季度投资节奏。
但前期已建成落地的产能，后续将持续产生折旧。目前来看，2025年的单年折旧金额已较五年前增长约三倍。资本开支带来的折旧压力仍然相对较大。
然而，在我们看来，从行业整体叙事角度而言，对爱玛来说这笔钱并不能省。
出海是现阶段电动两轮车的唯一增量，爱玛步伐已显滞后
爱玛在营收方面面临的难题，实际上是行业普遍性的挑战。奥维云网数据显示，2026年上半年，电动两轮车内销累计2825.2万辆，同比下滑12.6%。中信建投的研究报告进一步指出，全年内销预计同比下滑5%至8%。
更关键的是，在行业同时放弃锂电后，现阶段电动两轮车的差异化并不大，消费者换车的动力也不强。
而表现相对较好的细分赛道中，电动摩托车的合规问题始终存在，三轮电动车的竞争也不小。虽然短期内可能带动一定增长，但天花板有限。
与此同时，两大核心要素在现阶段利好电动两轮车出海，尤其是相对较近的东南亚市场：
油价是第一推动力。2026年中东局势推高国际油价，布伦特原油一度突破每桶100美元。对于以摩托车为主要交通工具的东南亚普通民众而言，电动两轮车的行驶成本明显更低，并且不需要过度依赖基础设施建设。
政策是第二推动力。越南河内自2026年7月起在市中心试点限制燃油摩托车，印尼计划从6月起为10万辆电动摩托车提供补贴。这些政策从制度层面加速了“油改电”的切换节奏，将原本需要五到十年的自然替代过程压缩到两三年。
2026年上半年，电动两轮车出口额为45.8亿美元，同比增长36.6%；出口量为1597万辆，增长30.8%。第一季度出口增速更是达到68.2%，出口量约720万辆。
很明显，现阶段对爱玛、雅迪等企业而言，出海是寻求增量的最核心要素。但在这一步上，爱玛明显走慢了。
从增速来看，2026年上半年增长125.9%确实很亮眼，但收入只有2.04亿元。而同期九号公司依靠Segway品牌，境外收入已达到62.94亿元。
从产能来看，虽然爱玛在印尼和越南的生产工厂均已投产，但略晚于雅迪一步，并且目前尚不清楚投产效率具体如何。而雅迪在越南和印尼两大基地的年规划产能分别达到25万台和30万台。
主要问题在于，爱玛在国内受新国标影响比九号和雅迪更大，明显拖慢了海外扩张的步伐。
但很明显，现阶段并不是节省开支的时候。东南亚正处于“油改电”的时间窗口，只有敢于押注海外的电动两轮车企业，才有下一阶段留在牌桌的资格。
“爱，就马上行动”，这句喊了近二十年的口号，爱玛自己却犹豫了。
本文来自微信公众号“财报纪”，作者：景析，36氪经授权发布。